Analiza Dekpol S.A. cz. 1

     

 

 

 

  Dekpol to firma, która rozpoczęła działalność w 1993r. jako Zakład Blacharsko Dekarski. W 2006r. firma zmieniła formę prawną na Sp. z o.o., w 2007r. dołączyła do działalności deweloperkę, w 2012r. zaczęła produkcje łyżek koparkowych i ładowarkowych. W 2015r. zadebiutowała na GPW. Spółka ma niski FF, głównym akcjonariuszem jest założyciel i prezes zarządu Mariusz Tuchlin 77% akcji, drugim znaczącym akcjonariuszem jest Familiar S.A., SICAV-SIF posiadający 8.13% akcji (przekroczyli 5% w sierpniu 2017r.). Familiar S.A. to specjalistyczny fundusz inwestycyjny z Luksemburga, założony w 2011r., posiada jednego udziałowca,

Polaka Pana Andrzeja Flaka, który występował jako akcjonariusz giełdowego Protektora (niecałe 10%). Swój pakiet warty wówczas ok 5mln zł w 2012r. sprzedał nieujawnionemu inwestorowi. Razem z nim pakiety sprzedało pozostałych dwóch akcjonariuszy. Obecnie, należący do niego luksemburski fundusz posiada na GPW pakiety czterech firm warte razem ok. 31mln zł: Będzin (10,22% wartość 3.15mln zł), Dekpol (8,13% wartość 23,58mln zł), MEX Polska (2,40% wartość 1,18mln zł), Talex (6,17% wartość 2,9mln zł). Według stooq.pl fundusz posiada jeszcze 2,98% KBJ. Wcześniej fundusz pojawiał się w akcjonariacie Procad, Sfinks, Pamapol, Decora. Fundusz działa całkiem skutecznie, na dekorze wchodził na przełomie 2015-2016, a wychodził pod koniec 2018 kasując przynajmniej 100% zysku. Na Procad fundusz wchodził w okolicach czerwca 2017 a wychodził w sierpniu 2018, po podobnej do zakupu cenie. Co ciekawe, tuż przed wyjściem funduszu Procad zaliczył rajd z 0,60zł na 1,60zł w kilka miesięcy, ale być może była to kwestia świadomości super zysku w IV kw i generalnie pokazania zysku na koniec roku po serii strat. Jeszcze ciekawiej było na Sfinksie. Fundusz wchodził w styczniu 2015 jeszcze przed ogłoszeniem  megazysku za IV kw 2014. Akcje szły przez chwile w górę, a Familiar zszedł poniżej 5% w wyniku rozwodnienia akcji i nie musiał raportować o dalszym zbywaniu akcji Sfinks, więc czy zarobił nie wiadomo. Na Pamapolu fundusz raczej nie zarobił, ujawnił się we wrześniu 2015, kiedy Pamapol w końcu wykazał zysk netto, a wychodził w sierpniu 2017 w podobnych do zakupu cenach. Z obecnych inwestycji Familiar jest raczej w plecy na Talexie (ujawnił się w maju 2016), lekko na plusie na Mex Polska (wchodził w marcu 2021), na niewielkim minusie na Będzinie (wchodził w czerwcu 2016), chociaż zaraz po ujawnieniu była fala wzrostowa. Warto zwrócić uwagę, że Będzin jest fatalnej kondycji finansowej z Z” score poniżej zera. Na Dekpolu są na plusie (ujawnili się w siepniu 2017r.). Fundusz wychodził jeszcze w Brastera w okolicach 2014r. jeszcze jak Braster były wysoko wyceniany. Tyle jeśli chodzi o drugiego znaczącego akcjonariusza.

Wracając do Dekpolu spółka wydziela cztery segmenty działalności, która jest realizowana przez kilkanaście spółek zależnych, jest to budownictwo, deweloperka, produkcja osprzętu do maszyn budowanych, głównie łyżek i chwytaków do koparek oraz segment pozostałe, gdzie upakowany jest hotel Almond wydzierżawiony innej spółce oraz szereg działań księgowych typu przeszacowania , odpisy itp. Warto wspomnieć, że według informacji na stronie Dekpolu, Dekpol Steel produkujący osprzęt do maszyn budowlanych aż 95% produkcji eksportuje do 24 państw.

Poniżej kilka liczb pokazujących jak spółka sobie radzi:

Dynamika przychodu jest zabójcza i to w każdym sektorze. Uwagę zwraca istotne zwiększenie udziału segmentu deweloperskiego w przychodzie z wartości marginalnych w 2016r. do bardzo istotnych  narastająco w III kw, pandemicznego 2020r. W sektorze budownictwo zauważalna jest spadająca marża netto, co nie dziwiło w dobie drożejących materiałów i kosztów pracy. W tej kwestii wydaje się, że nie będzie znacząco lepiej, inflacja oraz kolejne obciążenia ze strony państwa nie pozwolą zwiększyć marżowości. Marże netto na działalności deweloperskiej spadały od 2017r. żeby znacząco się podnieść w 2020r. Jest to zbieżne z tym co działo się u innych deweloperów.

Spółka utrzymuje dość wysokie zadłużenie, przez cały 2019r. było to niemal 80%, również wskaźnik CR po 2016r. spadł z poziomów 2 do 1.5, a obecnie znajduje się w okolicach 1.3. Według mnie, mimo faktu że te wskaźniki są nieco wyższe niż średnie dla deweloperów, to idą one w parze z istotnym wzrostem skali działalności i pomagają go optymalnie wykorzystać. Spółka na koniec IIIkw posiada w kasie 121 mln zł, czyli ponad 1/3 swojej kapitalizacji. W przepływach zdarzają się dłuższe okresy bez dodatnich wpływów operacyjnych, za to z dodatnimi finansowymi, ale jest to raczej typowe dla budownictwa i deweloperów. Ostatecznie od II kw. 2019r. zobowiązania spadają, a kapitał własny systematycznie rośnie od samego początku. Warto jednak zaznaczyć, że w ciągu ostatnich kilku miesięcy spółka wyemitowała kilka serii obligacji, co razem z emisją spółki zależnej Dekpol deweloper (10 mln zł) dało sumę ponad 100mln zł, z oprocentowaniem Wibor plus 5-6%. Tylko jedna seria listopadowa (2020r. na 50mln zł) jest zabezpieczona gruntem położonym w Warszawie, wartym 73mln zł. Większość uzyskanej kwoty, ponad 90 mln zł poszło na spłatę wcześniejszych serii obligacji. Do tego warto wspomnieć, że Dekpol ma również do spłaty na koniec kwietnia dwie serie nienotowanych obligacji o łącznej wartości 35mln zł, objętych głownie przez SGB Bank. Także widać, że firma potrzebowała finansowania na wsparcie tego rozwoju. Widać też że inwestorzy traktowali ją jako spółkę wzrostową i mocno ją ukarali, gdy wynik netto 2018 nie pobił znacząco wyniku 2017. Poniżej kilka liczb z prezentacji na stronie Dekpolu.

Oraz ciekawe wykresy, które przybliżą obecną sytuacje

Cena/Zysk Dekpol (źródło stooq.pl)

Notowania akcji Dekpol (źródło stooq.pl)

Widać, że wiara w znaczne poprawianie wyników w spółce rosła w 2017r., w którym C/Z uzyskało historycznie wysoki wskaźnik 14, jest to zgodne dla całego sektora nieruchomości na GPW (bardzo podobny przebieg ma wykres C/Z WIG budownictwo). Widać to również w rekordowej wówczas dynamice przychodu i znaczącej dynamice zysku netto. Potem wskaźnik C/Z zaczął pikować, zarówno dla Dekpolu jak i całego sektora nieruchomości i budownictwa. Z jednej strony rosły zyski przedsiębiorstw z branży, z drugiej informacje o rekordach w pozwoleniach na budowę, wolumenie sprzedaży mieszkań itp. sprawił, że inwestorzy coraz niżej oceniali szanse poprawiania wyników w nieskończoność. Poniżej C/Z dla WIG nieruchomości (źródło stooq.pl):

Oraz C/Z WIG budownictwo (źródło stooq.pl)

Oraz zachowanie indeksu sektorowego

WIG nieruchomości (źródło stooq.pl)

Oraz WIG budownictwo (źródło stooq.pl)

Widać, że branża mocno odbiła od dołka covidowego i budownictwo dało 100% zwrotu, a nieruchomości ok.40%. Sam Dekpol również pozwolił na zarobienie 100% od dołka w marcu 2020r. jednak dzięki istotnej poprawie wyników jego C/Z jest śmiesznie niskie i wynosi nieco ponad 4, przy  średniej dla budownictwa i nieruchomości na poziomie 10. Wydaje się, że inwestorzy przewidują pogorszenie wyników, albo uważają że zyski wyglądają tak dobrze tylko na papierze. Należy zatem przyjrzeć się czy Dekpol to tania perełka, czy jednak coś jest na rzeczy i niskie C/Z nie jest przypadkiem. Tym zajmę się w drugiej części wpisu o Dekpolu.

2 myśli na temat “Analiza Dekpol S.A. cz. 1”

  1. Pod wzgledem rentownosci ROE (zysk w porownaniu do kapitalow wlasnych) mozna porownac ja do wymienionych wiekszych spolek. Natomiast rentownoscia ROA (zysk w porownaniu do aktywow) zblizona jest do spolki Dekpol. Zadluzenie w porownaniu z aktywami emitenta jest mniejsze od wspomnianych spolek z GPW. Wszyscy wymienieni konkurenci oraz Pekabex maja wskazniki znacznie lepsze niz srednia w branzy budowlanej. Spolka jest stabilna finansowo i w ostatnich kilku latach wykazuje wskazniki na podobnych poziomach. Jest to dobry znak i daje nadzieje na utrzymanie wynikow w przyszlosci. Ulatwia tez porownanie spolki pod wzgledem ceny. Jesli Pekabex planuje pozyskac 25 mln zl, to koszt jednej akcji powinien wyniesc 6 zl. Zanim jednak rozpoczna sie zapisy, zostanie ustalona cena ostateczna, prawdopodobnie nieco nizsza.

Dodaj komentarz

Twój adres e-mail nie zostanie opublikowany.